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[단독]"100억 넘게 번다더니 겨우 1억"…95%가 이랬다, 코스닥 특례상장 왜[코스닥 뻥튀기 상장]①
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zetaplan
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2026-10-06 09:14
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작년 코스닥특례상장 95% 같은해 실적 부풀려
특례상장 37곳 중 2곳만 '추정치=실제 수치'
당국 수차례 경고에도 '실적 뻥튀기' 여전
작년 코스닥 신규 상장사 중 미래 추정실적 기반 공모가 산정회사 37곳 분석
6일 강준현 더불어민주당 의원실이 금융감독원에서 제출받은 자료에 따르면 지난해 코스닥 시장에 신규 상장한 69개(스팩 제외) 기업 중 미래 추정 실적을 기반으로 공모가를 산정한 37개 회사 중 단 2개만 추정했던 2025년 실적을 달성했다. 그나마 2개 회사도 모두 작년 11월 이후에 상장한 기업들로, 이미 1년 치 실적이 대부분 집계된 상황에서 상장했기 때문에 추정실적을 달성할 수 있었던 것으로 파악된다.
상장 시 향후 예상되는 실적을 기재한 기업들 대부분이 전망치를 과대 포장해서 증권신고서에 기재했다는 의혹이 제기된다. 37개 회사는 모두 특례상장(기술 34+이익미실현 3) 제도를 통해 코스닥 입성에 성공했다는 공통점이 있다. 2005년 도입된 기술특례상장제도는 우수한 기술력과 성장 잠재력을 갖췄으나, 당장 안정적인 수익을 내지 못하는 혁신기업이 코스닥 시장에 상장해 자금을 조달할 수 있도록 상장 요건을 완화해 준 제도다.
특례상장기업의 특성상 적자 기업이 대다수라 미래 실적을 추정해 기업 가치를 평가하고 이를 바탕으로 공모가를 결정한다. 문제는 과거 실적이나 흑자 여부보다는 미래 성장 가치를 기반으로 상장을 결정하다 보니 추정 실적을 과대해서 계상하고 공모가를 높이는 행위가 오랜 기간 반복되고 있다는 점이다.
금감원이 앞서 2022년부터 2024년까지 코스닥에 상장한 213사(스펙 제외) 가운데 추정실적으로 기반으로 공모가를 산정한 기업 105사를 분석한 결과, 상장 당해연도 실적 추정치를 그 해 실제 달성한 기업은 6개사(5.7%)에 불과했다. 실적 과대 추정이 반복되자 금감원은 2023년 10월부터 상장 시 추정한 미래 실적과 실제 실적의 괴리율 공시를 강화하기도 했지만 2025년에도 상황은 같았다.
상장 당시 전망한 실적과 실제 실적의 괴리율도 극심했다. 추정치를 달성하지 못한 35개 회사들의 영업이익 평균 괴리율은 196.5%, 당기순이익 괴리율은 209.5%에 달했다. 매출액 평균 괴리율도 27.9%였다.
작년 상장사 중 추정 실적과 실제 실적 간의 간극이 가장 큰 회사는 바이오 회사인 오름테라퓨틱이었다. 오름테라퓨틱은 상장 시 증권신고서에서 작년 예상 매출액을 369억원, 영업적자는 95억원을 전망했다. 하지만 실제로 나타난 작년 매출액은 2300만원, 영업적자는 517억원에 달했다. 예상 영업이익과 실제 수치의 괴리율은 440%에 달했다. 회사 측은 바이오테크 협력 파트너들의 개발 일정 변동과 원·달러 환율 상승 등으로 실적이 예상치에 미달했다고 설명했다.
인공지능(AI) 에이전트 업체인 와이즈넛도 예상치가 크게 빗나갔다. 와이즈넛은 상장 당시 작년 예상 매출액을 543억원, 영업이익은 108억원으로 공시했다. 하지만 실제 매출액은 347억원, 영업이익은 1억원에 불과했다. 회사 측은 2024년 말 발생한 정치(계엄) 이슈로 2025년 1분기 공공기관 및 민간 기업의 정보화 사업 발주가 축소된 여파로 실적이 예상치에 미달했다고 밝혔다.
올해도 코스닥 특례 상장사들 실적 과대 추정 반복 우려
코스닥 특례 상장사들의 이런 행태는 올해도 반복되고 있다. 아시아경제가 올해 상반기 코스닥 시장에 신규 상장한 기업 중 추정 실적을 기반으로 공모가를 산정한 10개 회사를 분석한 결과 상당수의 회사가 올해 전망한 실적을 달성하기 어려울 것으로 예상된다. 지난 3월 상장한 카나프테라퓨틱스는 올해 예상 매출액은 49억원으로 전망했는데 상반기 매출액은 1억원대에 불과했다. 올해 예상 영업적자는 106억원을 투자설명서에 기재했는데 상반기 영업적자만 101억원에 달했다.
지난 5월 상장한 코스모로보틱스는 올해 129억원의 매출액과 59억원의 영업적자를 전망했는데 상반기 매출액은 25억원에 불과하고 영업적자가 이미 59억원에 달했다.
특히 이 회사는 지난해 매출을 부풀려서 상장한 혐의를 받아 경찰 수사를 받고 있다. 서울경찰청 금융범죄수사대는 지난달 29일 자본시장법 위반(부정거래행위) 등 혐의로 서울 구로구의 코스모로보틱스 사무실에 수사관들을 보내 압수수색을 진행했다. 경찰은 코스모로보틱스가 자사 로봇을 수억원에 판매한 것처럼 꾸며 실제보다 매출액을 35억 원가량 부풀린 것으로 보고 있다. 경찰 수사 소식이 알려진 당일에 이 회사는 주가가 하한가를 기록하기도 했다. 다만 회사 측은 "의혹이 불거진 당사의 매출은 적법한 것이었다"고 반박했다.
실적 전망 부풀려 상장하면 결국 피해는 개인투자자들 몫
코스닥 특례 상장사들이 실적 전망을 부풀리는 것은 여러 원인이 있다. 일단 실적을 부풀리면 기업 가치가 올라가서 공모가가 높아지고 기업에 들어오는 투자금 역시 증가할 수 있다. 그 과정에서 증권사와 벤처캐피탈(VC) 등 상장 주관업체의 수수료와 지분 가치 등도 상승한다. 상장사와 초기 투자자와의 이해관계가 맞아떨어지기 때문에 이런 현상이 매년 반복된다는 의혹이 나오는 이유다.
문제는 실제 실적에 비해 고평가된 주가가 상장 후 하락하는 과정에서 뒤늦게 주식을 산 개인 투자자들에게 피해가 집중된다는 점이다. 최성호 조선대 경영학부 교수의 '기술성장상장기업의 기업가치 과대평가 및 최대주주의 지분매각이 주가폭락에 미치는 영향(2024)' 논문에 따르면 코스닥 기업들의 실적 과대 추정 상장과 그 이후 최대주주의 의무보호예수 해제 등의 행태가 주가 폭락을 부추긴 것으로 나타났다.
최 교수는 "추정 손익이 실제 실적보다 과대 평가된 기업일수록 최대주주의 지분 매각이 겹쳤을 때 주가 폭락 위험은 폭발적으로 가중됐다"며 "낙관적 미래 전망이 수포로 돌아간 상황에서 최대주주의 지분 매각마저 이뤄지면, 시장에서는 이를 기술 성공 가능성에 대한 치명적인 부정적 시그널로 받아들여 기업 신뢰도가 붕괴되기 때문"이라고 설명했다. 금감원 관계자도 "단기 실적 추정이 과도할 경우에는 상장일 이후 매수한 투자자의 피해로 직결될 수 있다"고 지적했다.
공모가 책정의 핵심 지표인 '적용 PER(주가수익비율)'의 구조적 왜곡도 뻥튀기 상장의 또 다른 배경이다. 곽영민 울산대 회계학과 교수와 백정한 동아대 경영학과 교수가 작년에 분석한 '기술특례상장기업의 공모가 과대평가에 관한 연구' 논문에 따르면 기술특례상장기업의 상당수가 상장 당시 증권신고서를 통해 제시한 추정손익이 지나치게 낙관적으로 산정돼 있으며 실제 실현 성과와의 괴리가 매우 컸다.
또한 공모가 산정에 활용된 비교기업군 역시 상장예정기업과 재무적 유사성이 낮은 우량기업으로 구성돼 적용 PER이 과도하게 높게 책정되는 경향이 관찰됐다. 논문은 PER 위주의 특례상장기업의 공모가 산정 방법을 보다 다양한 방식으로 개선할 필요가 있다고 지적했다.
곽 교수는 "현재 기술특례상장기업의 희망 공모가는 주로 유사 기업과의 PER 등을 비교하는 상대가치법을 사용해 산정되는데 이 과정에서 과도한 미래 기대와 임의적 비교 기업 선정에 따른 편의가 발생할 가능성이 높다"며 "따라서 전통적 상대가치법에만 의존하지 않고, 기술특례기업의 특성을 충분히 반영할 수 있는 새로운 가치평가모델을 개발하고 적용할 수 있도록 제도적 환경을 마련해야 한다"고 강조했다.
이창환 기자 goldfish@asiae.co.kr
임춘한 기자 choon@asiae.co.kr
[출처] : 아시아경제 https://www.asiae.co.kr/article/2026100116045944997
특례상장 37곳 중 2곳만 '추정치=실제 수치'
당국 수차례 경고에도 '실적 뻥튀기' 여전
지난해 코스닥 시장에 신규 상장한 69개(스팩 제외) 기업 중 미래 추정 실적을 기반으로 공모가를 산정한 37개 회사 중 단 2개만 추정했던 2025년 실적을 달성했다. 게티이미지
코스닥 시장에서 과대 추정한 미래 실적을 바탕으로 공모가를 끌어올리는 등 뻥튀기 상장이 지속되고 있는 것으로 나타났다. 무리하게 추정된 실적을 바탕으로 높은 가격에 상장한 뒤 주가가 하락하면 피해는 전부 뒤늦게 주식을 산 개인투자자에게 돌아갈 수 있어 적극적인 제도 개선이 필요하다는 지적이다.작년 코스닥 신규 상장사 중 미래 추정실적 기반 공모가 산정회사 37곳 분석
6일 강준현 더불어민주당 의원실이 금융감독원에서 제출받은 자료에 따르면 지난해 코스닥 시장에 신규 상장한 69개(스팩 제외) 기업 중 미래 추정 실적을 기반으로 공모가를 산정한 37개 회사 중 단 2개만 추정했던 2025년 실적을 달성했다. 그나마 2개 회사도 모두 작년 11월 이후에 상장한 기업들로, 이미 1년 치 실적이 대부분 집계된 상황에서 상장했기 때문에 추정실적을 달성할 수 있었던 것으로 파악된다.
상장 시 향후 예상되는 실적을 기재한 기업들 대부분이 전망치를 과대 포장해서 증권신고서에 기재했다는 의혹이 제기된다. 37개 회사는 모두 특례상장(기술 34+이익미실현 3) 제도를 통해 코스닥 입성에 성공했다는 공통점이 있다. 2005년 도입된 기술특례상장제도는 우수한 기술력과 성장 잠재력을 갖췄으나, 당장 안정적인 수익을 내지 못하는 혁신기업이 코스닥 시장에 상장해 자금을 조달할 수 있도록 상장 요건을 완화해 준 제도다.
특례상장기업의 특성상 적자 기업이 대다수라 미래 실적을 추정해 기업 가치를 평가하고 이를 바탕으로 공모가를 결정한다. 문제는 과거 실적이나 흑자 여부보다는 미래 성장 가치를 기반으로 상장을 결정하다 보니 추정 실적을 과대해서 계상하고 공모가를 높이는 행위가 오랜 기간 반복되고 있다는 점이다.
금감원이 앞서 2022년부터 2024년까지 코스닥에 상장한 213사(스펙 제외) 가운데 추정실적으로 기반으로 공모가를 산정한 기업 105사를 분석한 결과, 상장 당해연도 실적 추정치를 그 해 실제 달성한 기업은 6개사(5.7%)에 불과했다. 실적 과대 추정이 반복되자 금감원은 2023년 10월부터 상장 시 추정한 미래 실적과 실제 실적의 괴리율 공시를 강화하기도 했지만 2025년에도 상황은 같았다.
상장 당시 전망한 실적과 실제 실적의 괴리율도 극심했다. 추정치를 달성하지 못한 35개 회사들의 영업이익 평균 괴리율은 196.5%, 당기순이익 괴리율은 209.5%에 달했다. 매출액 평균 괴리율도 27.9%였다.
작년 상장사 중 추정 실적과 실제 실적 간의 간극이 가장 큰 회사는 바이오 회사인 오름테라퓨틱이었다. 오름테라퓨틱은 상장 시 증권신고서에서 작년 예상 매출액을 369억원, 영업적자는 95억원을 전망했다. 하지만 실제로 나타난 작년 매출액은 2300만원, 영업적자는 517억원에 달했다. 예상 영업이익과 실제 수치의 괴리율은 440%에 달했다. 회사 측은 바이오테크 협력 파트너들의 개발 일정 변동과 원·달러 환율 상승 등으로 실적이 예상치에 미달했다고 설명했다.
인공지능(AI) 에이전트 업체인 와이즈넛도 예상치가 크게 빗나갔다. 와이즈넛은 상장 당시 작년 예상 매출액을 543억원, 영업이익은 108억원으로 공시했다. 하지만 실제 매출액은 347억원, 영업이익은 1억원에 불과했다. 회사 측은 2024년 말 발생한 정치(계엄) 이슈로 2025년 1분기 공공기관 및 민간 기업의 정보화 사업 발주가 축소된 여파로 실적이 예상치에 미달했다고 밝혔다.
올해도 코스닥 특례 상장사들 실적 과대 추정 반복 우려
코스닥 특례 상장사들의 이런 행태는 올해도 반복되고 있다. 아시아경제가 올해 상반기 코스닥 시장에 신규 상장한 기업 중 추정 실적을 기반으로 공모가를 산정한 10개 회사를 분석한 결과 상당수의 회사가 올해 전망한 실적을 달성하기 어려울 것으로 예상된다. 지난 3월 상장한 카나프테라퓨틱스는 올해 예상 매출액은 49억원으로 전망했는데 상반기 매출액은 1억원대에 불과했다. 올해 예상 영업적자는 106억원을 투자설명서에 기재했는데 상반기 영업적자만 101억원에 달했다.
지난 5월 상장한 코스모로보틱스는 올해 129억원의 매출액과 59억원의 영업적자를 전망했는데 상반기 매출액은 25억원에 불과하고 영업적자가 이미 59억원에 달했다.
특히 이 회사는 지난해 매출을 부풀려서 상장한 혐의를 받아 경찰 수사를 받고 있다. 서울경찰청 금융범죄수사대는 지난달 29일 자본시장법 위반(부정거래행위) 등 혐의로 서울 구로구의 코스모로보틱스 사무실에 수사관들을 보내 압수수색을 진행했다. 경찰은 코스모로보틱스가 자사 로봇을 수억원에 판매한 것처럼 꾸며 실제보다 매출액을 35억 원가량 부풀린 것으로 보고 있다. 경찰 수사 소식이 알려진 당일에 이 회사는 주가가 하한가를 기록하기도 했다. 다만 회사 측은 "의혹이 불거진 당사의 매출은 적법한 것이었다"고 반박했다.
실적 전망 부풀려 상장하면 결국 피해는 개인투자자들 몫
코스닥 특례 상장사들이 실적 전망을 부풀리는 것은 여러 원인이 있다. 일단 실적을 부풀리면 기업 가치가 올라가서 공모가가 높아지고 기업에 들어오는 투자금 역시 증가할 수 있다. 그 과정에서 증권사와 벤처캐피탈(VC) 등 상장 주관업체의 수수료와 지분 가치 등도 상승한다. 상장사와 초기 투자자와의 이해관계가 맞아떨어지기 때문에 이런 현상이 매년 반복된다는 의혹이 나오는 이유다.
문제는 실제 실적에 비해 고평가된 주가가 상장 후 하락하는 과정에서 뒤늦게 주식을 산 개인 투자자들에게 피해가 집중된다는 점이다. 최성호 조선대 경영학부 교수의 '기술성장상장기업의 기업가치 과대평가 및 최대주주의 지분매각이 주가폭락에 미치는 영향(2024)' 논문에 따르면 코스닥 기업들의 실적 과대 추정 상장과 그 이후 최대주주의 의무보호예수 해제 등의 행태가 주가 폭락을 부추긴 것으로 나타났다.
최 교수는 "추정 손익이 실제 실적보다 과대 평가된 기업일수록 최대주주의 지분 매각이 겹쳤을 때 주가 폭락 위험은 폭발적으로 가중됐다"며 "낙관적 미래 전망이 수포로 돌아간 상황에서 최대주주의 지분 매각마저 이뤄지면, 시장에서는 이를 기술 성공 가능성에 대한 치명적인 부정적 시그널로 받아들여 기업 신뢰도가 붕괴되기 때문"이라고 설명했다. 금감원 관계자도 "단기 실적 추정이 과도할 경우에는 상장일 이후 매수한 투자자의 피해로 직결될 수 있다"고 지적했다.
공모가 책정의 핵심 지표인 '적용 PER(주가수익비율)'의 구조적 왜곡도 뻥튀기 상장의 또 다른 배경이다. 곽영민 울산대 회계학과 교수와 백정한 동아대 경영학과 교수가 작년에 분석한 '기술특례상장기업의 공모가 과대평가에 관한 연구' 논문에 따르면 기술특례상장기업의 상당수가 상장 당시 증권신고서를 통해 제시한 추정손익이 지나치게 낙관적으로 산정돼 있으며 실제 실현 성과와의 괴리가 매우 컸다.
또한 공모가 산정에 활용된 비교기업군 역시 상장예정기업과 재무적 유사성이 낮은 우량기업으로 구성돼 적용 PER이 과도하게 높게 책정되는 경향이 관찰됐다. 논문은 PER 위주의 특례상장기업의 공모가 산정 방법을 보다 다양한 방식으로 개선할 필요가 있다고 지적했다.
곽 교수는 "현재 기술특례상장기업의 희망 공모가는 주로 유사 기업과의 PER 등을 비교하는 상대가치법을 사용해 산정되는데 이 과정에서 과도한 미래 기대와 임의적 비교 기업 선정에 따른 편의가 발생할 가능성이 높다"며 "따라서 전통적 상대가치법에만 의존하지 않고, 기술특례기업의 특성을 충분히 반영할 수 있는 새로운 가치평가모델을 개발하고 적용할 수 있도록 제도적 환경을 마련해야 한다"고 강조했다.
이창환 기자 goldfish@asiae.co.kr
임춘한 기자 choon@asiae.co.kr
[출처] : 아시아경제 https://www.asiae.co.kr/article/2026100116045944997
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